NBD专访提纲：

中国社科院金融重点实验室 主任 刘煜辉

刘煜辉老师 您好，

有以下几个问题请教您：

1 您曾经提到，欧元崩溃的可能性非常微小？是基于什么？

欧元机制有其内在的逻辑，

弱国因此获得更便宜的资金，因为利率趋同一开始便是这些国家加入欧元区的初衷。它们的这一愿望在过去十年的时间里一直是实现了的。不过这一好处最后被滥用，也就是今天的这个债务链，西欧的银行将4万亿美元借给了南欧五猪。

而 强国因此获得更便宜的汇率，德国大大缓解了上世纪60－80年代汇率升值之苦，莱茵国家一旦获得这个优势，它的精密工业体系的竞争力将变得无比强大，今天这个8000万人口的国家出口规模做得跟13亿人的中国一样大，过去的十年中，德国积累了1.42万亿欧元的贸易盈余，而中国为1.32万亿美元，这种关系有点使人联想到中国和美国之间的经济模式。这一点默克尔等政治精英是极其清楚的，不是德国老百姓想象那样，好像是它们一直是在为虚弱的欧洲输血的无辜者。

如果大大弱化主权概念，加强欧洲各国经济治理，执行相互监督的财政协调机制，理论上讲欧洲一体化模型是存在优解的。

2 五大央行对欧元区的联合注资是否会有效？是暂时性的解决还是可以从根本上拯救欧元区？

欧洲的银行目前的确面临很大的麻烦。一是欧洲银行危机后的杠杆率普遍高于美国，没有像美国那样由联储大量购买和转移；二是公共债务与银行之间形成负反馈循环，西欧的银行体系累积了南欧国家4万亿美元的债权，每次评级下调引发金融市场动荡，银行资本金面临收缩，银行融资与政府债务相互竞争，致使利率上升，又进一步打击脆弱的银行资本，需要更多资本金补充，银行的流动性压力持续升级。更深层面上，金融市场波动与经济的负反馈循环也被打通。银行的流动性压力导致信贷收缩，信贷收缩又会导致投资和消费放缓，投资和消费放缓又会反过来进一步打击市场信心，中长期经济增长前景更加黯淡。

 五大央行为期三个月的注资（在欧洲央行现有的每周美元融资操作之外），将让无法从美国放贷人那里融到美元的欧元区银行在年底前不会出现流动性危机。注资是缓解短期流动性紧张的必要措施，但只能短暂缓解伤痛。

资金干涸的问题将卷土重来。只有政策制定者果断采取行动，加速欧洲金融稳定安排(EFSF)的实施，弥补银行外围债务敞口减记的损失，才能阻止这种情况的发生。

3 根据欧洲央行官网的声明，此次美元注入行动将提供无限量贷款，共持续3个月时间，如何理解这种无限量贷款？

在这3个月内，保证欧元区银行所有正常的流动性支付。

4  您曾经说过欧洲债券在逻辑上已经没障碍，但是日前有报道也提到遭到反对的原因是因为德国怕出现道德风险，如何理解您说的逻辑上已无障碍？

7月21日欧盟提出了扩大在希腊救助期间成立的针对欧债危机的欧洲金融稳定机制(EFSF) 。这是对去年5月达成的框架（欧洲央行的量宽）的修正，成为未来处置欧债危机的整体机制安排。主要是考虑到去年5月给希腊定着援助条款过于苛刻，希腊根本无法完成，造成金融市场预期持续恶化，所以EFSF 加入了放松条款：将希腊的救助贷款利率从6%降低为3.5%，还款周期从平均7.5年延长到至少15年最多30年，在原有1100亿已经用掉450 亿的基础之上重新推出1090 亿欧元救助计划，并且吸引私人投资者一起参与共同分担风险和收益。EFSF 的操作办法是以17 家欧盟政府的主权信用为担保，发行债券筹资。所以新规的逻辑支持发行欧元债券。

只有发行欧洲统一债券，欧洲以外的资金（中国日本的官方储备）才有成规模购买的可能。

但是国家间的博弈仍在继续。德国内阁需要保证EFSF本月底在本国国会能过关。政治家们讲一些反复的话是可以理解的。德国需要警告那些危机边缘国际必须渡过债务纪律阶段、告别宽松预算约束之外别无他法。以便减少道德的风险。同时也需要对本国民众一个交代，因为德国民众认为希腊是“地中海的懒汉”。

危机边缘国家内部政府也在跟本国民众博弈。它们可能也需要一个外部的压力去压制国内的不满情绪，以便能推行紧缩开支的政策。

这些政治上博弈导致金融市场情绪很差，市场出现了大幅波动。但EFSF通过后，应该预期能平稳下来。金融市场的避险情绪可以消退，融资市场会舒缓下来。

5  有观点提到加强银行体系是切断殃及整个欧洲的“传染链”的关键，您怎么看？是否欧洲银行业的问题在欧债危机中起到了“放大镜”的作用？

这个问题前面讲到了，公共债务与银行之间形成负反馈循环

6  五大央行这次的联合注资对中国和美国会产生什么样的影响？人民币国际化会产生什么样的影响？这是否可能是一场针对中国的“阴谋”？

这个跟中国没有直接的关联。

7  罗伯特-蒙代尔近日发表观点说欧元区的问题是“只有债务危机，没有货币危机”，您怎么看？

这个问题其实我前面也讲到了。同意蒙代尔的认识，欧元区问题是主权的问题。

欧元机制要顺畅运行，必须淡化主权的概念。欧元区主权债务危机之所以发生，其根源恰恰是欧洲一体化的不彻底。

经过几十年的努力，欧洲经历了贸易、投资、劳动力，甚至货币层次上的一体化，然而公共财政的一体化并未实现。对于各国财政，由于不存在有效的事前制约和事后转移机制，使各国财政状况相差悬殊，以至于个别国家的财政困难演变成了“主权债务危机”。

解决当前危机的根本出路只有两条：要么大大淡化主权概念，即实现财政一体化，从而把欧元区一体化推上一个更高境界，变“危”为“机”；要么前功尽弃，重新回到主权概念，以至于欧元区解体。

从理论上讲，最优货币区模型是存在优解的，但需要强化其约束条件。