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央行可能被迫再次开闸放水(谢绝转载)

由于央行开始控制流动性释放步伐,令市场资金焦躁不安,短期大量出逃导致股市几日暴跌。银行间票据市场同样如此,大行似乎嗅到了利率到底的味道,最近一段只出票,不进票。

鉴于从今年1月开始,银行信贷超预期增长,特别票据融资大幅上涨,央行实际行动已经开始趋于保守而谨慎。除了官员多次出面放话,利率到底的暗示。央行217号在公开市场选择对91天回购品种进行了超量的正回购操作,正回购量高达1200亿元,这一调控被解读为旨在平抑连月突飞猛进的票据融资,因为票据融资的平均期限一般是34个月。224央行在公开市场发行了800亿元人民币28天期正回购协议,中标利率连续第7次持平在0.90%的水平,开始货币净回笼。上周,央行通过公开市场净回笼资金635亿元。

市场的资金开始动摇了,害怕了。

以往的调控历史证明,中国的货币当局办事情未必就有多大的前瞻性。能看到一周以外情况就算不错了。

多方面信息显示,中国2月份很可能出现顺差大幅收窄,甚至不排除近十年来首次月度的贸易逆差出现。

中国自去年10月以来,由于进口下降远超出口,持续四个月度的高顺差多被解读为内需剧烈下滑(因为很多分析师认为中国的进口取决于投资)。但事实上中国的投资一直顶在高位(由于政府刺激的迅速启动)。

在我看来,中国的进口还是出口,核心决定因素都决定于订单。

最近十年,事实上在泛亚洲形成了所谓以中国为中心的贸易流,泛亚洲国家的出口与中国同期的进口具有极高的同步相关性,中国从这些国家进口大量的原料、核心配件和半成品,利用国内充足廉价劳力以及基础设施降低贸易成本的优势,形成最终产品出口,跨国公司最近一些年基本按照这个流程来组织全球的生产和销售,故此, G3深度衰退,从生产链流程看,首先感应到需求崩塌的应该是产品流程的前端制造国,如韩国、台湾等,所以它们的出口自去年10月份就开始纷纷跳水,而对应的恰是中国的进口同步崩跌。

中国贸易结构中,一半左右是两头在外的加工贸易,而一般贸易中还有相当成分的加工贸易的成分。如此结构,意味着中国的进口是下几期出口的先行指标。当下进口的崩跌,意味着未来几个月中,出口将以更快的速度下滑。去年四季度的高顺差是很难持续的。

而中国国内的货币供给主渠道是外汇占款,顺差逆转和储备增速大幅下滑甚至负增长,意味着未来数月,中国将面临空前压力的紧缩效应。

可以预期的是,不久的将来,中国货币当局将被迫要做出选择:人民币贬值还是再次的开闸放水。

老实讲,人民币升上去是容易,真正要贬下来何其难呀。大幅贬值可能引发的是更加强烈的内部紧缩。一是大家日子都不好过的情况下,一国货币贬值难免激化贸易摩擦和保护主义的情绪化的反应。互相贬的结果,是谁都起不到作用,反而存在世界贸易整体硬着陆的风险。二是过于强烈的贬值预期可能会引发资本加速外逃,从而对人民币资产价格造成下行压力,中国倒是不怕资本外逃,2万亿美元的储备足以应付,但你不可能改变私人部门的预期,不可能阻止他做财富结构的调整,如果人民币资产价格硬着陆,给银行体系打击是巨大,谁都知道中国的银行模式基本还停留在典当铺时代,90%以上是抵押品贷款。银行惜贷必然加剧实体经济的收缩。三是你现在即便想贬也难。20076月,IMF通过了《对成员国汇率政策双边监督决定》,美国财长保尔森称这可能是IMF在未来50年取得的最伟大的成果,意味着,只要国际组织认定你这个国家操纵汇率,就可以动用规则来制裁你。明摆着就是给人民币汇率安上了一个“马笼头”。升值当然是欢迎的,即便是升过了头,想降下来却变得不那么容易,至少在中国经济遇到“硬着陆”的危机之前是这样。

没有选择,中国的货币当局将被迫再次开闸放水。只要央行向下抽动备付金利率的底板(0.72%),降息的空间将会被大大地打开,中国降息的空间不是某些官员所主观臆断的。高悬在16%的高位的准备金率,或比利率更快的速度回归自然(10%以下)。

市场最希望从国际收支逆转中获取的信号是:最近遭受重挫的中国股市或将在流动性膨胀中再次亢奋一把。


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刘煜辉

刘煜辉

1460篇文章 9年前更新

现任中国社会科学院金融重点实验室主任,中国经济评价中心主任,研究员,香港金融管理局客座研究员,中国社科院研究生院等多所大学教授,博导。 其他社会任职包括:华泰证券首席经济学家,中国农业银行风险管理顾问;南方基金宏观经济顾问;杭州银行等金融机构和湘电股份等国企独立董事等;中国首席经济学家论坛30人成员。 近年主要研究多集中在宏观经济和国际经济方向,在《比较》、《世界经济》等国家学术刊物上发表论文数十篇。权威传媒《财经》、《新世纪》周刊特约撰稿人,主持国家级、省部级课题数十项。具有重大影响力的青年经济学家。

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