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震后日本债务危机几何

 

短短3天,日本政府向市场注入的流动性总额已经达到31万亿日元之巨(约合2.5万亿人民币)。在贷款损失数额确定之前,应该能够保证企业和银行的交易。

这或是次债危机后,全球政府获得的政策共识,即危机一爆发,就立即敞开了融资窗口,用大量收购私人部门债务的方式向市场注入巨量流动性,来防止流动性黑洞形成,避免经济“马鞍型”的硬着陆。

此次天灾对日本的资本存量损失巨大,巴克莱银行的经济学家预计日本经济损失将高达1800亿美元,这相当日本GDP3%。而较悲观机构的预计,地震最终成本可高达GDP5%

灾后重建意味着政府财政开支大幅上升。这对于一个政府负债率已经突破200%,赤字率高达10%的国家来讲,无疑遇到了空前的挑战。全球的观察家都在看着日本的债务困境何时演化为危机。

在过去的20年,日本国债平均每年以40万亿日元的速度增长。据日本财务省和日本银行资金循环统计材料表明,到2010年末,日本国家和地方政府的债务总额达1100万亿日元,日本经济合作开发机构推算,2011年日本国家和地方债务总额与G D P之比,将首次突破200%

之前日本之所以没有发生像希腊那样的主权债务危机,其原因在于其高储蓄的存量,2009年末日本国民的储蓄高达1440万亿日元。日本人把钱存入日本的各个银行和生命保险公司,银行和生命保险公司用来购买国债,从中赚取并不太大的利率差额。因为经济不景气,很多中小企业经营困难,还不起贷款的风险增加,面向企业的贷款大幅减少;与此同时,金融危机致使证券化商品风险增大,日本金融机构只好投资相对安全的日本国债,虽然日本国家债务总额要突破GDP的两倍,但国民储蓄仍有数百万亿日元的余额可供使用,这是过去的“高储蓄”国家天赐的禀赋。银行、生命保险公司等国内的投资者对日本国债的持有率占95%,而且具有长期持有的倾向。从这个角度讲,日本无疑是幸运的。

同样幸运的还有美国人,尽管政府债务率即将突破100%,但美元的结构性权力使得国内债务国际化,美国人也不用担心国家破产。

不幸的是希腊,希腊70%的国债由海外投资者持有,又没有印钞的能力,所以只能受苦。

在我看来,对于日本灾后短期内会诱发主权债务危机的担心是虚妄的。债务率再升高,它的储蓄存量还能顶住十年。

对于任何政府来讲,债务率想不恶化的情况下,重建资金来源无非加税、出售海外资产和印钱三种。

过去十几年中,提高消费税在日本一直被称为内阁的鬼门,每次提出加税的动议,都会导致选举惨败。这场地震如果可能成为内部政治统一体的催化剂,推动提高消费税过会,那么实现日本财政重建将显一线生机。

不能排除出售海外资产是日本筹措重建资金的选项。据穆迪的估计,2009年日本持有的外国资产占该国GDP的比例高达59%。日本是仅次于中国的美国国债的第二大海外持有国,在必要的时候不排除会抛售盟国的国债套现。但套现的结果是日元面临升值而损伤日本的制造部门,这或是大多数观察家们不太相信日本会大规模出售海外资产的可能。所以当前海外日元投机头寸平仓回流日本,导致日元升值,我认为是不可持续的。

通过印钞把成本社会化,这是美国危机后量化宽松一直在做的事情,我想日本选择的可能性小,至少当前没必要选择,因为它的政府债务的增长并未到不可持续的阶段。真要选择印钞的债务货币化的路径,那么长期盘踞日本的通缩,甚至有可能转化为通胀——中长期利率走高将成为日本经济复苏的梦魇。因为日元毕竟不是美元。差得太远。

我个人的判断,日本可能依然会靠庞大的国内储蓄存量顶着,尽管政府负债率还会继续走高,但短期内也无债务危机的可能。

但人无远虑,必有近忧,潜在的危险是明确的。据瑞穗综合研究所推算,如果按政府预测的日本未来二十年中名义GDP增长率1.5%,由于人口老龄化,社会保障费用自然持续增加,如果不进行包括提高消费税在内的税制改革,到2025年,国债将会与国民储蓄总额持平。

现在遇到这么大的灾害,财政支出会大幅超出原来的预期,这个时间点会大大提前。

一旦国内储蓄存量耗尽(因为由于人口老龄化已进入深度阶段,日本的储蓄率已从上世纪80年代的20%降至目前的3%),日本未来政府融资路径就只能靠海外,谁又会把钱投给回报率很低的日本国债呢,大幅提高利息率,意味着引爆危机,跟今天的希腊的逻辑一样。

从长远看,日本未来求赎的机会在于在有限的时间内要找到财政重建的路径,否则财政状况恶化下去,将没有归宿。

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刘煜辉

刘煜辉

1460篇文章 9年前更新

现任中国社会科学院金融重点实验室主任,中国经济评价中心主任,研究员,香港金融管理局客座研究员,中国社科院研究生院等多所大学教授,博导。 其他社会任职包括:华泰证券首席经济学家,中国农业银行风险管理顾问;南方基金宏观经济顾问;杭州银行等金融机构和湘电股份等国企独立董事等;中国首席经济学家论坛30人成员。 近年主要研究多集中在宏观经济和国际经济方向,在《比较》、《世界经济》等国家学术刊物上发表论文数十篇。权威传媒《财经》、《新世纪》周刊特约撰稿人,主持国家级、省部级课题数十项。具有重大影响力的青年经济学家。

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